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億の近道2018/07/02


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投資情報メールマガジン                   2018/07/02

             イ意 の 近 道

         −プロが導く「億」資産への近道−   週5回発行
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【ご挨拶】

 将来の資産形成のために個人投資家の方にも機関投資家並以上の情報提供を
したい。また同時に、当メルマガを通じてより多くの方に自立した投資家を目
指していただきたいと考えております。各種分析やコラムを参考にして、「億」
の資産を目指し、自立した投資家への道を歩みましょう!

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             −本日の目次−
          (本日の担当:相川伸夫)


◆コラム「速報!金子氏によるLCHD(8938)大改革により高まる成長期待!」


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◆コラム「速報!金子氏によるLCHD(8938)大改革により高まる成長期待!」


 2017年に私が億の近道で取り上げて以来ずっとウォッチしてきたLCH
Dが様々な変遷を得て、大変革期に突入しました。

 今回、6月29日に行われた「新社長による新事業方針説明会」に参加して
大変な衝撃を感じました。

 もしかすると、これは今後かなりアツい展開も期待できるかもしれません!!


 私が書いている記事はもちろん『買い推奨』ではありません。好きなことを
好きなように無責任(テキトーという意味ではなく)に書いているだけに過ぎ
ません(笑)。

 また、自分は医療関連の法律や税務に関しては素人なのでどこに落とし穴が
あるかもわかりません。

 今回の記事は金子氏による説明会での力強さや自信+私なりに調べた部分を
織り交ぜて執筆しています。解釈についてや投資判断はくれぐれも自己責任で
お願いします。



■LCHDの社長を金子さんが引き受けることを決めた理由

・金子氏としてLCHDの会社を評価した結果『借入金残高が低いこと&物件
 を売却してしまえば残債は解消できる』⇒本莊氏のインサイダー取引の疑惑
 がクロであったとき、もし債務の一括返済を求められても対処できる

・保有物件の含み益が思っていたよりも多かった⇒資金繰りの時間的余裕がで
 きる

・ダヴィンチでは良い幕切れではなかった(債務超過による上場廃止)から
 せっかくの機会だから有終の美を飾りたい

という大きく三つのポイントから会社としての経営は問題無いと判断。

 金子氏が代表に就任するにあたり条件を三つ提示。

 ↓【提示条件】

1)本荘良一が全ての子会社を含む代表権及び取締役からすみやかに退任する
  こと
2)本荘良一が個人で所有するLCホールディングスの株式をすみやかに処分
  すること
3)Clay Street Capitalを含むノンコア事業(病院関連
  以外)の整理


 この流れにより、4月3日に『代表取締役の異動等』の開示、今日までの運
びとなりました。


■新代表金子氏によるLCHDの新戦略(病院関連事業への特化&集中)

 現在のLCHDは従来の倉庫のサブリース〜物流や商業施設とヘルスケア
(病院関連)を手掛けていました。金子氏は見た目にもシンプルな病院関連事
業会社にしたいとのことです。

 つまり、セグメント100%が不動産賃貸事業であった同社は今後、病院関
連事業がセグメントのほとんどになる方針を打ち出したということであり、こ
れはもはや全くの別会社に生まれ変わると言っても過言ではないでしょう。
 具体的なセグメントの名称はまだ分かりませんが、不動産賃貸というセグメ
ント名称であっても中身は病院への賃貸などになっていくでしょう。

※ちなみに従来の安定収益源であるサブリースは現状継続するようです


■金子氏が着目した病院関連事業の魅力

 正確に理解するには日本特有の『医療法人』という法人特性と税務、日本の
医療費などを包括的に理解しないといけないので中々難解です。しかし、ここ
が分かってこれば『アツい』という意味が分かるのではと思います(笑)。

 日本の病院経営に関して、いろいろと問題が多いというのはなんとなく聞い
た事があるかと思います。

 様々な課題がある中でも大きな問題は次のようなものだと思われます。


問題点1:
 医療法人は非営利団体(医療はかけがえのない生命、身体の安全の直接関わ
 るだけに、これら営利企業にゆだねるのは適当ではない)
⇒しかし、病院経営には建物、医療設備、医師や看護師の給与などが掛かりま
 す。売上(自由診療+保険診療)から経費(薬などの原価や医者の給与、減
 価償却費など)を除き、残った利益には軽減税率で課税され、残った利益は
 利益剰余金として医療法人に残ります。が、一般法人と異なり『医療法人は、
 剰余金の配当をしてはならない」(54条)』ので、医療法人(特に1人で
 個人開業した病院は大きな設備投資が必要なことは少ない)の持分(株主資
 本みたいなもの)は黒字の度に増えつづけます(ちなみに医療法人の7割は
 黒字、一般企業(株)は7割が赤字)。

・医療法人協会(外部サイト)
 http://www.ajhc.or.jp/profile/seido.htm


問題点2:
 しかし、医療法人を相続する際にはその持分(株主資本みたいなもの)に課
 税されます。そのため税金の支払いには多額の現金が必要です
⇒しかし、相続税を納める程の現金は手元に無いことが多く、医療法人の資産
 (建物や設備の売却、最悪の場合病院を閉院して解散することも)を崩すこ
 ともあります。これが医療法人の相続問題。

・税理士相談Cafe(医療法人の相続税についての外部ブログ)
 https://www.happy-souzoku.jp/souzoku-13482.html


問題点3:
 医療法人の相続税問題で閉院の可能性を抱えている病院は日本全国の約70
 %以上。

※厚生労働省の平成30年時点、全病院数53944院中、持分有(相続税が
 発生する医療法人)39716院。


問題点4:
 医療法人自体の『売り物(法的に正しくは事業継承)は10兆円ほど(厚生
 労働省)出ているが買い(医療法人引き受け先)が全くない』
⇒医療法人は非営利でなければならない事由から買い手は必然的に医者に限ら
 れてしまう。しかし、開業時の持分(資本金みたいなもの)が100万円だ
 としても数十年経った優良な病院であれば事業継承(Aさん⇒Bさんへの病
 院資産・経営権の売却)に数億かかることもある。
⇒個人の医者が買うには額面がとても高い。よって、資金リスクの高い投資に
 なることもあり流動性(売買成立)が全く増えない。


問題点5:
 効率化、高収益化を推進する事を善とする経営の中で、病院はそういった進
 歩が全然進んでいない=膨張し続ける国の医療費負担を減らす必要がある。
⇒非効率、非電子化の従来の経営は大幅な改善余地がある。


 こうした問題が以前から根強く存在し、昨今の法改正をきっかけに金融庁か
らファンド組成の許認可を取得したのがLCHDです。この膨大な潜在需要を
いかに獲得できるかが同社の成長のドライバーになるでしょう。


■病院関連事業で儲けるというのはどういうビジネスモデルなのか?

※LCHDの6月29日の開示『新社長による新事業方針説明会資料』の12
 Pを参照。

 全くホントによく考えたな〜と驚くばかり(笑)

 この図表を見てすぐに理解できた方は本当にすごいです!!
 ミスリードを恐れずにかみ砕いて解説をすると、まず図の上部『TK/GK
またはREIT』ってのがなにか?

 これはLCHDが金融庁から認可を取得出来たから取り扱うことが可能にな
った匿名組合(ファンド)の事です。

※GK−TKスキームとは?(外部サイト)
 https://estem-group.com/investment/2896/


 先ほども医療法人は利益を出して、それを内部留保してもメリットは少ない
と言いました。

 よって、まず医療法人の不動産(病院や診療所や介護施設など)を匿名組合
に売却し、賃貸借契約で賃料(EBITDAの65%程度)を支払います。
 この賃料はLCHDではなく、REIT(もしくは匿名組合)に入って投資
家(LCHDではなくファンドの出資者の方)にとっての配当収益に回ります。
 REITでは物件管理を第三者に委託するルールなので、ここの『AM業務
とPM業務の収益がLCHDに入ります』。

 次に医療法人の議決権(経営決定権)は株式会社では保有できない(病院、
医師若しくは歯科医師が常時勤務する診療所又は介護老人保健施設を開設しよ
うとする社団又は財団(39条1項))と規制されているので、LCHDと医
療法人の間に『一般社団法人』を噛ませて議決権を取得します。
 これにより医師や看護師を病院同士で融通することが可能に出来ます(機動
的な人員配置の実現⇒今までは病院間での医師の異動は困難でした。しかし、
グループ病院になれば自社の営業所異動のような形で可能に出来ます)。

 最後にLCメディコム、ここが一番LCとしての稼ぎ頭に成長していく訳で
す。
 やることは『経営支援、アライアンス管理(グループ経営を意識した運営)、
新規患者・顧客の獲得』になります。金子さんいわくここはEVITDA(税
引前利益に、特別損益、支払利息、および減価償却費を加算した値)の25%
弱とのことです。

 肝心の医療法人は、煩雑な会計や経営などから解放されて医療に集中して頂
けます。医療法人は非営利なので価格を上げたりはしてはいけません。無駄を
省き、より多くの患者を治療するという公益の追求は国の医療費削減にもつな
がります。


 ↓の計算はビジネスモデルの試算です。
 計算式はかなりざっくりですが、金子さんの話から換算すると営業利益の数
字は次のような計算になるのではないでしょうか??


例)2021/3期の営業利益の25億

オフバランスする不動産額800億円×6%(想定REIT利回り)=48億円

48億円÷65%(P12の賃料)≒74億円
(LCHDの抱える医療法人の合計EBITDA)

74億円×(25%(LCメディコム)+5%(AMPM))≒22億円
(フィー収入のLCHD営業利益)

 ここに既存サブリースの売上70億と利益3億を足すと、売上92億円と営
業利益25億円で開示している値に近くなります。


 この計算式が正解かどうかは保証できませんが、LCHDはフィービジネス
の成長ストックビジネスに生まれ変わろうとしているというポイントがアツい
んです!


■アライアンスによる内部成長

 医療法人をオフバランス化して匿名組合、またはREITに紐づけて大きく
するだけでもLCHDの利益は伸びていきますが、それだけではなく医療法人
が連なりグループ経営になっていくことで様々なメリットが生まれます。

 ここはP9参照です。

1)医薬品・医療機の共同購入(価格交渉力増大×薬品の3割が期限切れ⇒
 一括管理で廃棄を減らして原価低減効果)

2)医師・医療機器の再配置(医師の最適配置で円滑な運営、遊休設備の有効
  活用)

3)患者紹介・逆紹介(グループ病院での患者紹介)

4)債務保証・基金引受(銀行に対して金利交渉が有利)

5)広告・標章(ブランディング)

6)患者情報の共有(電子カルテ⇔レセプト≒医療報酬の明細書)

7)資金貸付(LCレンディングでメザニンローンの獲得)

 これらはグループ病院の増加とLCメディコムでの経験値やIT導入を進め
ていくことで収益の増大が見込めます。


◆外部成長と今後の成長性

1)病院の順次取得(事業継承)

2)REITの規模拡大(上場をさせるかどうかは時期を検討中)

3)ヘルスケア産業市場規模の急速拡大(2013年16兆円⇒2020年⇒
  26兆円⇒2030年⇒37兆円)

4)患者数増加に対して病床減少⇒在宅医療の強化で患者数アップ

5)医療費の増大を抑える事業は公益に資する
 ⇒医療法人で効率的な運営をすることは医療費削減しつつ患者数増加&原価
  低減で利益を増やす事であり、WIN(国)―WIN(LCHD)−WI
  N(患者)

6)P21参照 包括ケアシステムで効率アップ!
 (在宅現場での電子カルテなどはまだまだ)


 内部成長だけではなく外部成長に関しては特にポテンシャルが高いと思われ
ます。


■印象的な質疑応答

・本社を赤坂に移転させる理由は、『アナリスト等が訪問しやすいため』

・本莊さんの株はどうするか?
 『買い取りたい。どのような方法でやるかは検討』

・中経には営業利益は開示してあるが純利益はどうなるか?
 『現在はまだ物件の整理等があって見えない。2021年などは営業利益
 (経常?)に法人税を引いた値でほぼ純利益の値に近づく』

・競合はどこ?
 『現状では競合はいない。しかし、市場のパイが大きく今も10兆の売り物
 があるわけで、競合が出てくれた方が良いと思う』


 という質疑が印象的でした。

 自分としてはまさに日本が現在抱えている課題をクリアできるスキームで社
会的意義があり、限界利益率がとても高く、市場成長は年二桁以上であり、か
つ現在オンリーワンの企業であり、執筆時点で時価総額100億円以下という
のは大変アツく感じました。


 しかし、懸念事項が全て払拭された訳ではありません。

・本莊さんのインサイダーが疑惑ではなくクロで、債務の一括返済のトリガー
 になった場合資金繰りがキツくなる可能性(金子さんとしては問題無いとい
 うコメントはあった)

・病院の耐震や改装に予想外に費用が掛かり利益が出せない可能性

・思うように病院の事業継承が捗らない可能性


 これ以外にも、見えていないリスクもあると思います。

 必ず再度ご自分の目で見て、投資判断してください。


 LCHDに関する今後のビジョンは先週までホントに曇っていて見えなかっ
たですが、金子氏に代表が変わったとたんにシンプルなビジョンが提示されま
した。

 これは素直に感動してしまいました(笑)凄い!!と。

 再度、LCHDをウォッチしていきたいと思います!!


それではまた。

『全力全開全力前進!!!』



(相川伸夫)


(情報提供を目的にしており内容を保証したわけではありません。投資に関し
ては御自身の責任と判断で願います。万が一、事実と異なる内容により、読者
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