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投資情報メールマガジン 2007/06/05
イ意 の 近 道
−プロが導く「億」資産への近道− 週４回発行
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【ご挨拶】
将来の資産形成のために個人投資家の方にも機関投資家並以上の情報提供を
したい。また同時に、当メルマガを通じてより多くの方に自立した投資家を目
指していただきたいと考えております。各種分析や銘柄を参考にして、「億」
の資産を目指し、自立した投資家への道を歩みましょう！
★当メルマガは等長フォントでの閲覧を前提にしております★
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−本日の目次−
（本日の担当：山本潤＆石川臨太郎＆彼岸先生）
◆コラム「連載 ファンダメンタルズ分析入門第４部（４)」：山本潤
◆コラム「連載 目指せ！テクノロジーインベスター（８）」：彼岸
◆コラム「連載 定年後は株で楽しく暮らしたい（１０）」：石川 臨太郎
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◆コラム「連載 ファンダメンタルズ分析入門第４部（４)」
■■理論株価と伝統的投資指標（４） ＲＯＥの設定について■■
◇◇◇ＲＯＥの設定について 平均への回帰
◆平均への回帰
イギリスの科学者ゴールトン（Sir Francis Galton 1822-1911）は、身長の
高い父親の息子の身長は、その父親ほど高くない」または「身長の低い父親の
息子は、その父親ほど低くない」ということに気づきました。そして、これを
「平均への回帰」と呼びました。
◆平均への回帰はなぜ起こるか
ＲＯＥの実証研究では同様のことが観察されています。
ＲＯＥの高い会社は、高収益を上げることができる優良事業には、超過収益を
求めて新規参入が起こり、競争が激化し、中期的には平均的なＲＯＥに落ち着
いてしまいます。また、ＲＯＥの低い事業を営んでいる会社は、不採算事業の
見直しや事業の入れ替え、また競合企業の撤退などの外部環境の好転により、
平均的なＲＯＥに回帰していきます。
逆説的に考えてみましょう。
ＲＯＥに、「平均への回帰」が起こらないと仮定すると、どういうことが起こ
るでしょうか。
ＲＯＥの高い会社のＲＯＥがますます高くなり、
ＲＯＥの低い会社のＲＯＥがますます低くなります。
とすれば、
極端なＲＯＥの２極化が固定されてしまいます。
儲からない会社は未来永劫に儲からないということになり、
事実と反します。
実際にはこのような固定化は起こりません。
個別企業のＲＯＥは毎年、大きく変動するのが常です。
◆ＲＯＥの推定
各種実証研究によれば、資本コストを上回る超過収益率の持続する期間は
１３年間程度と推定されています。
理論株価を算出する上では、定常状態のＲＯＥをまず推定し、
定常状態へ収斂する年数を推定し、
成長率を算出します。
たとえば、現状のＲＯＥが１２％の企業も日本企業の平均的なＲＯＥ８％程度
に１０−１５年かけて収斂すると仮定してみます。
理論株価に当てはめるべきＲＯＥは１２％ではなくて、定常８％に超過期間分
を乗せたものにしかなりません。
１０年でＲＯＥが１２％から８％の定常に戻るとします。
通常、資本コストは４−８％以上です。
４−８％で３０年後の配当を３０年の複利で割り引けば、ほとんどゼロとなり
ます。
※平均的な配当利回りである１％を資本コストと配当成長率の差（ｒ−ｇ）で
３０年で割り引き、（ｒ−ｇ）スプレッドを２％程度と置くと、
０．０１×ｅｘｐ（−３０＊０．０２） ＝ ０．００５
となり、３０年後の配当の理論株価への寄与度は１％以内であり、おおよそ無
視できます。
つまり、配当成長率ｇは、
（１）定常的なＲＯＥ、
（２）常識的な配当性向、
（３）現状のＲＯＥ、
（４）定常状態への収斂期間（おおよそ１０年ぐらい）
を推定すれば、算出できます。
定常的なＲＯＥを８％、常識的な配当性向を２０％、現状のＲＯＥを１２％
収斂期間を１０年とき、理論株価算出に必要な配当予想を３０年間に限れば、
最初の１０年のＲＯＥは、超過収益（１２−８）％＋定常収益８％＝１２％
次の１０年のＲＯＥは定常の８％、
最後の１０年のＲＯＥも８％となり、
３つの期間の平均的なＲＯＥは、９．３％となります。
成長率ｇはＲＯＥ×内部留保なので、９．３×０．８＝７．４％。
平均的な企業の成長率は６．０％（ＲＯＥ×内部留保）なので、
ｒ＝０．０８０の場合、
当該企業のｒ−ｇ＝ ０．０８０−０．０７４＝０．００６
平均的な企業のｒ−ｇ＝０．０８０−０．０６０＝０．０２
となり、理論株価は配当額に対して、３倍以上の差が許容できます。
ＲＯＥの推定は、理論株価の算出に不可欠なものです。
ＲＯＥから配当の成長率を定める手順が一般的です。
：：：ガイドライン：：：
過去２０−３０年の業界の長期トレンドを整理してＲＯＥの平均値を算出する。
Ｅｎｊｏｙ Ｅｖｅｒｙ Ｍｏｍｅｎｔ！ 山本 潤
（この連載は２００５年１２月時点で執筆されたものです。情報提供を目的に
しており内容を保証したわけではありません。投資に関しては御自身の責任
と判断で願います。）
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◆コラム「連載 目指せ！テクノロジーインベスター（８）」
（８）携帯電話のソフトウェア（２）
テクノロジー関連株に投資する際に、「ある程度技術を知っておこうと思う
のですが、むずかしくて・・・」という声を聞きます。
そこで、身近にある携帯電話を例にあげて、見た目から、感覚的にわかりやす
く技術を説明していきます。簡単に説明しますので安心してくださいね。
では、次回に引き続き、ソフトウェアについて、人の動作で簡単に説明してい
きましょう。
朝食後、お茶を飲んでから歯磨きをする動作を、箇条書きでまとめてみると
１、歯磨きをしようと思う。
２、時間があるのでお茶を飲む。
３、洗面所に向かう。
４、ちょっと暗いので電気をつける。
５、歯を磨く。
とこんな具合になりました。
前回は、２番まで、説明しましたね。
では、３、洗面所に向かう 以降のソフトウェアの流れを同じように説明して
みましょう。
まず、お茶を飲んで口や目から割り込みが入ります。お茶が終わったという情
報です。そこで、歯磨きプログラムは、洗面所へ行くプログラムを呼び出し、
脚を使い洗面所へ向かいます。
するとまた割り込みが入ります。
はい。ストップ！
これは、前回も出ました。ソフトウェアの代表的な重要な動きですので、もう
一度、繰り返しておきますね。
何かをやっていて、新しいことを途中で割り込ませることを、まさに『割り込
み』といいましたね。ソフトウェアはこの割り込みを常に行いながら、進んで
いくのです。
では、先に進めましょう。
鏡を見ると「ちょっと暗いよ！」という、今度は、目からの割り込みです。
暗いので電気をつけるプログラムを呼び出してきます。
これで、洗面所にも行き、電気もつけて明るくなりました。そしていよいよ歯
磨きプログラムで歯を磨けるというわけです。
ソフトウェアのもう１つの重要な動きをこれから説明します。
『モード』と言われているものです。この場合、「急いでいるとき」、「ゆっ
たりしているとき」など２つの状況があります。「急いでるモード」、「ゆっ
くりモード」と言った方がわかりやすいかもしれません。
例えば、急いでいるときは、お茶なんか１分で飲み干しちゃうけど、ゆったり
しているときは、お茶はゆっくり１０分くらいかけて飲みます。と考えると…。
例えば、−−−平日ゆったりしているとき−−−のモードでお茶を飲んでいた
ら、突然の電話で平日急ぎのモードへ（あまりよくない例ですが・・・）とい
う場合は、お茶飲みプログラムはそのまま動いていますが、モードだけ変わる
ことになります。
これで、ソフトウェアの重要な動き『割り込み』『モード』はわかってしまい
ましたね。
今回はこのぐらいにして、次回は、歯磨きのソフトウェアの動きと同じ様に、
簡単に携帯電話のソフトウェアの動きを、説明したいと思います。
彼岸
〜現役エンジニアがこっそり教える
テクノロジー関連株の投資ヒント〜
（情報提供を目的にしており内容を保証したわけではありません。投資に関し
ては御自身の責任と判断で願います。）
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◆コラム「連載：ぬくぬくホッコリ株日記 定年後は株で楽しく暮らしたい」
■第１０回■
果して優待で投資家を釣ろうと考えるような企業に、成長性のある企業なん
てあるのだろうか。こんな疑問を持って銘柄調査に入ったら、こんな良い株が
食べ物の優待をつけていたんだ。そのような驚きを持ちました。優待銘柄ばか
りに投資したわけではないのですが、優待銘柄にも、いろいろな意味で、とて
も割安な、今後の業績成長が見込める株が沢山あることに気がつきました。
そんなことを考えて住友金属鉱山と三菱商事に集中しすぎていたポートフォ
リオを分散型に切り替える準備をしている時に、世界同時株安がやってきまし
た。成長性のある株を買うのにタイミングを選ぶ必要はないとも思います。し
かし、せっかく安くなったときに、つまりバーゲンセールをやっているときに
買わないことはないんじゃないか。世界同時株安は買いたい株を安く買うため
のチャンスだと考えて、安いうちに仕込もうと、必死で銘柄選択に励みました
＾＾；
たまたま２月２８日から世界同時株安が始まったので、必死になって投資銘
柄を探したわけですが、その時役に立ったのが、会社四季報と会社情報、そし
てチャートブックです。
一番役に立ったのは何かといわれれば週間ゴールデンチャートの日足のチャ
ートブックだったのです。
過去の経験則から大きく下落したものほど、反発力が強い。こんな思いがあ
ります。個別の事情で下落した場合は、いったん反発してから再度下落してし
まうことも多いのですが、個別事情ではなく、市場の事情でクソもミソも一緒
に売られるようなショック型の株価下落の場合は、いったん下落後反発しても、
業績さえ大きく上向いているものならば、ショック安で落ちたところより、さ
らに下がってしまうことは少ない。そのように考えました。
たまたま３月決算期の会社の第３四半期の決算短信が発表される時期でもあ
り、会社四季報や会社情報の第２集が出る時期でもあったことが幸いして、か
なり良い銘柄に投資することが出来たと考えています。
経済的独立ワクワク！サポーター 石川臨太郎
（情報提供を目的にしており内容を保証したわけではありません。投資に関し
ては御自身の責任と判断で願います。）
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「億の近道」のｗｅｂがリニューアルしました!
バックナンバー閲覧を重点に置いた、ブログ風の作りになっております。
現在、２００６年１０月分までを掲載しておりますが、順次過去分を追加して
いく予定です。コメントなどはつけられませんが、まとめ読みなどに是非ご利
用下さい。
http://okuchika.net/
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「億の近道」は特定非営利活動法人イノベーターズ・フォーラムの登録商標
です。この名称での有償のサービス等は行っておりません。紛らわしい名称の
サービスは弊社と一切関係ありませんのでご注意下さい。
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「NPOイノベーターズ・フォーラム 公認日本株アナリスト 認定講座」
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〜決算発表ラッシュ！！ この中で見つけた有望企業の投資ポイントを有料メ
ルマガで解説〜
主力銘柄がＭ＆Ａへの防衛策で比較的高水準の株価を維持する中で中小型、
新興市場銘柄の低迷が異常に続いています。既に時は５月半ばの３月決算発表
シーズンとなりあちこちで決算説明会が開かれ、企業経営陣、アナリスト諸氏、
市場関係者の皆さんの走り回る姿が目につきます。
決算は企業にとっては通知簿のようなもの。実際に計画したより良かったの
か悪かったのかを踏まえ、新たな決算に向かっての施策などをお話願うタイミ
ングであります。アナリストはこの発表された内容をもとに企業価値を確認し
て投資家にレポートすることになります。
かく言う私も小規模ながらこうしたアナリスト活動を続けています。決算発
表の中身を事前に想定したより良かったのか悪かったのか吟味し発表された内
容が理にかなったものかを吟味して、今の株価が割安かどうかを評価して皆さ
んにお伝えする作業が基本となります。このような活動を私は有料メルマガで
表現しております。
需給悪で値下がりしている多くの企業の株価は、いずれまた反転上昇の機会
がやってくるに違いありません。需給面で企業価値より売られた場面が投資チ
ャンスにもなるでしょう。新たに株式投資をなさる方も新資金が入って当面の
運用を株式でとお考えの方も企業の内容を吟味するツールとして私の有料メル
マガをご活用願えれば幸いです。
人生が山あり谷ありであるように株式投資の世界も山あり谷あり。季節ごと
に咲く花が違うように、株式市場に咲く花も異なっています。きれいな花や景
色を探して旅する松尾芭蕉が皆さんに歌を詠むように私の発見の旅のエッセン
スをご賞味いただければ幸いです。
決算発表のさなかではありますが、既に有望企業の情報をメルマガで紹介し
ております。じっくりと見て頂きたいと思っておりますのでこの際ご購読をお
申し込み願えれば幸いです。
（炎）
有料メルマガの詳細は炎氏のサイトまで。
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ニケートしております。是非ご参加ください。ＭＳＮのサービスを利用してお
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編集者：億の近道発行プロジェクト
発行者：ＮＰＯ法人イノベーターズ・フォーラム
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