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マーケットを切る!(46)

JUGEMテーマ:株・投資


■今週のキーワード
“An entrepreneur tends to lie some of the time. An entrepreneur in trouble tends to lie most of the time” by Anonymous
昨年を上回るペースで新規公開・上場企業(2005年は160社を超える勢い)。証券会社のIB部門は、新規案件、公開・上場予備軍、Secondary市場でのIRサポート、銘柄フォローも十分とは言えず、公開・上場直後、利食いに押され、投資家、発行体からも不満の声。
玉石混合だが、もはやバイサイド、セルサイドともミスプライス株を探し、精査するだけのマンパワーはないようだ。

株主総会後は、総会で承認を得た経営陣が「ビジョンと戦略」を語り始める。外国人投資家の持ち株比率が高い企業の経営者は、7月初めにから海外投資家訪問に旅立ち、帰国後には4‐6月企業業績発表準備に追われる。創立から数年の会社も1世紀以上の歴史のある会社もステークホルダーが求めるものは、企業価値の継続的な向上。株主総会で経営者側からの発案が「否決」される時代。長年日本市場に求められてきた投資家(ステークホルダー)と経営者の「緊張関係」が機能しつつある。Fasten your seat belt!

★Market Navigator/ invisible variablesとの闘い、Part 1.求められる素養‐発想の転換
Market Navigation情報:

9回目のFFレート引上げへ、3.25%へ。FFレートのピーク時を探る展開続く(次回FOMCは8/9)。歴史的に見て、84年、94年、そして2004年、10年毎の米金利上昇局面と、翌年の景気スローダウン局面入りと景気回復軌道への過程を辿ると、金融、マネーの問題が発生。FFレートの打ち止め感と景気反騰期待先行が入り混じる時期にM&A旋風、対ドルでの外国通貨切上げ(これまでは円だったが今は元)が起こっている。夏の陣を構える投資家にとって景気の上昇気流と下降気流の見極めが重要だが、日中気温30度前後、湿度もやや高め、夏ばて対策が必要かと思う。Good luck!

狩猟民族型と農耕民族型‐日本に混在する価値観、ライフスタイル‐昔は狩猟民族型=アングロ・サクソン型、日本は農耕民族型と指摘されることが多かったが、この10年で大きく変貌。同じ企業内でも狩猟民族型発想、農耕民族型発想を求められる個人、組織に分
かれるケースが目立つ。両方の発想のバランスを求められるケースもある。一般的に狩猟民族型とは、一般的にクリエーター型、ヘッジファンドのファンドマネージャー、アナリスト、トレーダー、弁護士、コンサルタント、芸術関係、起業家、一部のエンジニア。一瞬の発想の転換で大きなチャンスを狙う。

一方、農耕民族型とは、長いスパンで物事を考え、地道な活動で収益を狙う。医者、会計士、主要な製造業(自動車、電機、精密、3‐5年のタイムスパンで企業戦略を創る)、教育者、官僚、経営企画、賃貸不動産経営、基礎研究、non-cyclicalなビジネスは、一般的に農耕民族型発想モデルの典型だが、商業銀行、中長期の年金運用、アナリスト、保険コンサルタント、伝統的な証券ブローカーもどちらかと言えば農耕民族型。

どちらが良いか悪いではなく、両社の収益性の違いは、一概に言えない。経営者の中には、狩猟民族型の人もいれば農耕民族型の人もいる。ビジネスモデルが狩猟民族型(例えば、俗に言うIT企業群、ライブドア等)企業に農耕民族型経営者、長い研究開発が求められる医薬品メーカーに狩猟民族型経営者が席についているケースは、企業価値の変動が著しく不安定になる傾向がある。具体例は、今後このシリーズで紹介していきたい。景気が蛇行し始めると、時として経営者は、本来のモデルを見失う。

不透明要素をチャンスと捉える発想とリスク回避策を模索する発想‐この二つに分けることが出来る。リスク回避しつつチャンスを捉えるケースは、一見合理的に見えるがコストがかかる。出会った経営者(チームプレイ型経営の場合は、バランス)が狩猟民族型か農耕民族型か経営判断の際、どちらのChemistryが機能するか、見極め方次第で年後半のパフォーマンスが決まりそうだ。

クイズ.某民間航空機のパイロット、グァム島から成田近郊まで飛行、燃料は残り2時間分。三浦半島から房総半島にかけ積乱雲発生、高度7,500m、べったり広がっている。どうするか、1.乗客積乱雲の薄い所を通過する 2.グァム島に帰還する 3.高度を上げて積乱雲の上を飛び越す、4.羽田に向う。(「パイロットが空から学んだ一番大切なこと」、酒井優基氏著、インデックスコミュニケーションズのP139を参考に一部改変)。どれがベストか、答えは、3。1は機体の損傷リスク、2.燃料が足りないリスク、3.一度飛び越え北から成田へ着陸、4.羽田も積乱雲の中にある。

★1.Technology Insight/少子高齢化、団塊世代退職で注目される日本のメカトロ産業
本題に入る前に、ザ・ブローカーとして幾つかのデータポイントを紹介しておく必要がある。中長期投資家にとってはノイズでしかないと思うが、4‐6月‐7‐9月の動向を見る上で注目しておきたい。

ハイテクデータポイント:ハイテク株は、狩猟民族型ビジネスモデルの典型。一部で強気発言が心地よく聞えると必ずショックが待っていると考えていいセクター。

収益変動が激しく、ニュースフロー、断片的なリサーチも氾濫。一部の長期年金ポートフォリオは、ハイテクやバイオ銘柄の組み入れ比率を制限しているところもあるが、日々運用することに長けたファンドからすれば、投資の醍醐味を十分味わえる銘柄群。中長期のテクノロジーロードマップや偉い学者が主張するテーマが実際に短い期間で現実化するケースは、極稀である。早速、先週あたりからTurbulence発生か。

Turbulence 1: Solectron (SLR):同社の3‐5月決算は、市場の想定をやや下回り、中身はDisappoint。同社は、Ciscoや通信系、組み立て加工系業界のベンチマーク一つである。全体の売上は、前期比‐5.8%、前年比‐14.6%、ネットワークセグメント:前期比‐14.7%、前年比‐4.4%

Computer/Storage:前期比+2.8%、前年比‐7.7%、Industrial:前期比+6.1%、前年比‐16.1%、自動車向け:前期比+8.5%、前年比+4.6%、通信:前期比+3.0%、前年比‐7.3%。ITネットワーク投資の回復は、騒音ほどではないことが窺える。

Turbulence 2: LG Electronics (066570) 4‐6月の携帯端末出荷は会社ガイダンスの1, 400万台を下回りそうだ。欧州向けが弱く米国向けも期待通りでなかった模様。更にPDPの出荷も前期比横ばい。

Turbulence 3:台湾の液晶偏向板メーカー、Optimax Technology (3051 TT)6月の売上は8%くらいダウンサイドがあると台湾の同僚からの報告。日東電工が価格攻勢に出たという話題で株価も調整。

フォローアップ:世界のHDD出荷台数1Q(1‐3月)に対し2Q(4‐6月)はほぼ横ばい。例年マイナスの時期に横ばいは好調を意味するが、期待値が高かっただけに、関連銘柄は、上方修正待ち。

★注目される日本のメカトロ産業/人口動態の変貌と企業競争力の向上/熟練工と自動化 Part1
日本の製造業は、典型的な農耕民族型ビジネスモデルであるが、80年代半ばの自動化依存(FMSなどFlexible Manufacturing System)と熟練工軽視の風潮、90年代の円高、産業の空洞化、金融危機、年金債務問題の浮上により大手電機メーカーの「国営化」まで市場で囁かれた。現在、市場からは、少子高齢化、生産労働人口の減少、BRICsの台頭する中でどのように企業価値向上を目指すのか指針を示すよう圧力がかかっている。5‐10年先を見る一部製造業のトップ及び幹部は、2010年‐2015年の日本の経済モデルをベースに「生産革新」に余念がない。

成功例:松下電機のPDP事業、推定ベースだがOPMは、7%を超え世界で最も高い利益率を誇る。シャープの小型液晶パネル、こちらも推定OPMは11‐12%前後、大型パネルを含めても7−8%ではなかろうか。償却費、R&Dコストの配分、部門間売上、利益の相殺などで市場関係者に公表される数字とは、多少違うかも知れないが、日本国内での生産性、収益性の高さは、一部大手メーカーの中で認知されつつある。

海外生産、消費地生産一辺倒から、コアのモジュールを日本で生産、消費地で組み立てて販売チャンネルに載せるモデルが、コア技術の流失防止、収益最大化につながる糸口を見つけた模様。

生産現場‐組み立て現場‐熟練工、物作り・組み立て作業に意欲的なマルチスキル型のパート(大阪や名古屋のパートさんの活力、パワーは、凄いでー、ホンマヤでー、銭稼ぎますわ)。関西・中部に対抗意識が強いのは、九州。生産性・収益性改善に活力が漲るが、経営トップからみてこれら熟練作業員の高齢化は、誰にも止めることはできない。90年代の新卒者募集削減による就業者の年齢構成が歪んだままの状態。

チャンス到来‐多額の設備投資余力が生まれる‐団塊世代の退職が目前に迫り、悲観論が多く聞かれるが、大方の高い価値を生み出す団塊世代は、一時退職後、様々なプログラムにより現場に残ると見られる。厚生労働省の賃金構造基本統計調査によると例えば、団塊世代の賃金総額ベースを見ると16.2%(1,000人以上の大企業では17.6%)、雇用者数ベースでは13%。歪が出来た世代間格差を熟練工生産ラインと完全自動化ラインに分け(当然中間的なラインも投入される模様だが)、様々なインセンティブプラン「マイスター制度」を導入して、単純労働ではなく一人若しくはグループでほぼ全ての組み立て工程を任せ、生産性に応じて報酬配分する方針。

既に一部のメーカーで実験的に導入されており、成果が出ている。
具体例:先日アナリスト向けに開催された「キヤノンの生産革命活動」からその「からくり」が極一部透けて見える。「ムダがあるから成果が大きい」「現場は宝の山」という表現の意味を市場で織り込むにはかなりの時間を要するかもしれないが、製品単価の下落を生産現場で吸収してしまうような施策。

現場が求める生産ライン:ブラックボックス化(外から見て製造原価が見えないもの)、内製化加速、マルチジョブを支援するような機械、工具の導入する一方で、完全自動化(モジュール部品の組み立て)、部品点数、工程を減らせるようなラインを混合している模様。ヒントは、これらの生産現場は「航空母艦」のようになっていると言えば、ご理解いただける方もいるかも知れない。

★2.関連銘柄、/汎用性と特殊性の共存‐Multifunction
複合機のニーズ:森精機(6141)Y1,174、時価総額:1,112億円、PER:12倍、同社の旋盤(削られる物が回転)とマニシング(削る側が回転)する複合機。部品点数が少なく低コスト、高付加価値品
アマダ(6113)Y760、時価総額:3,088億円、PER:18倍、同社の汎用機械、使い方次第では、現場の生産性改善が高まる。これまで使い方の指導が十分でなかったことから機械を導入した側のROIが低かったが、生産現場での利便性向上の成果は大きい。
不二越(6474)Y378、時価総額:941億円、PER:18倍、多機能ロボット(同社はトヨタ向け比率が高い)の企画・設計は急ピッチ。20年前の収益モメンタムの上昇を彷彿させるほど。
ダイヘン(6622)Y277、時価総額:375億円、PER:17倍、溶接ロボット好調、電力向け変圧器需要回復に期待。半導体向け電源装置は受注モメンタム好調。

★3.素材産業:弱気派増加傾向
米短期金利上昇打ち止め感台頭=景気減速感、欧米住宅バブル崩壊リスクの高まりで、素材産業銘柄中心に先週は、調整するものの、原材料コスト低下、製品価格の安定期待から東京製鐵(5423)が買われるような地合いは続く。4‐6月決算から見て上期増額修正期待感台頭に期待したい。PERが5‐10倍くらいの素材メーカーの株が「宝の山」のように出てきた時、PERのボトムは株価のピーク(シクリカル銘柄の尺度)と決めつける投資家もいるかも知れない。しかし、世界景気の再加速が表面化した場合、株価上昇余力は20‐30%くらいありそうなセクターでもある。

★4.Consumer & Service/世界的にスポーツ熱上昇‐お金で買えないのは健康と爽快感
世界的にスポーツが見直されている‐閑散とする夏枯れ相場の中で一際目立つのが、スポーツ観戦。ウィンブルドン、全米ゴルフ、バスケット、そして日本サッカーコンフィデレーションカップ。あと1ヶ月すると高校野球大会の開催。「夏枯れ相場」にはそれなりの役者が存在する。スポーツは、結果が全て、感動シーンだけ見て満足する人は少なく、全部見るか、結果だけを見るか、実況コンテンツとして価値は高いが、再利用価値が極端に低いことが難点だが、年々放映権は上昇気味。スポーツチームの強化も各国力を入れている。日本はやや出遅れ感があるように感じる。

例えば、冬場の札幌周辺には、オーストラリア、ニュージーランドチームが強化合宿をすることは意外に市場関係者の間では知られていない。韓国、台湾、香港からの富裕層がスキーを楽しみに来日するという情報もMKに寄せられている。(余談になるが、札幌周辺のリゾート物件、数百万円の売り物は割安か割高か?)

2012年オリンピック会場争奪戦:7月6‐9日にシンガポールでIOC総会が開催される。現在、候補地に名乗りをあげているのが、パリ、ニューヨーク、モスクワ、ロンドン、マドリードの5都市。新規正式種目採用にも注目が集まる。例えば、ゴルフ、1900年、1904年に一時採用された。ラグビー、こちらも1900年、1908年、1920年、1924年に種目となった。Polo、Lacrosse, Croquet, Cricket, Power boating,Rackets, Rink-Hockey, Water skiingなど。詳しくは、www.olympic.org/ を参照されたい。

ホノルルマラソン:例年12月開催、2004年12月12日ホノルルマラソン、25,617名がエントリー、15,723名が日本人。全体の61%が日本人ランナー。日本語でのウェブサイトhttp://www.honolulumarathon.jp/ も充実。「マイウェイ」、団塊の世代には忘れられない音楽。ポール・アンカ作詞・編曲、フランク・シナトラが歌ってヒット。一説にはフランク・シナトラの引退のためにポール・アンカが作詞したという説もある。マイウェイを聞きながら、オアフ島をマイペースで駈け抜ける気分は爽快だと聞く。

2006年2月10‐26日:Trino Olympic(イタリア)の開催。この夏が強化合宿時期。これからが旬。
新百名山ブーム:1956年から10年間登山ブームが起こった。日本のマナスル登頂がきっかけとなったと聞く。当時20歳だった若者が今、60歳代、電車に乗るとそれくらいの年代層が重いリュックサックとステッキを持っている光景は珍しくない。「日本の百名山」、「新日本百名山」、書籍・ガイドブックは、年々増える傾向にある。現在、50歳以上の69.6%、60歳以上の42.4%が登山経験者と言われるほどだ。

ゴルフ場の相次ぐ上場と収益機会の多様化:パシフィクゴルフマネジメント(PGM)とアコーディアが候補に上がっている。ブームの反動を狙ってか、人口動態や各国のモデルケースを緻密に分析した上での底値買いを果した例だが、Cashフローはこれからが上昇期。最近の郊外型一戸建て住宅をゴルフ場の中に作るケースも出てきた。ラスベガス、グァム島などでは珍しくないが、リタイア後の生活空間、明らかにライフスタイルの変化を先取りしたライフプランを実践する企業が増えつつある。例、東急不動産の季美の森、www.kiminomori.com 3LDK-4LDK, 2,700-3,300万円、外房線。同様のプランは、各社計画中。更に、2008年問題―高反発クラブ使用禁止、プロ、アマとも反発係数が0.83以上はコ
ースで禁止の予定。

ネット企業もスポーツチームスポンサーに相次いで名乗を挙げる:昨年は、ライブドアのバッファローズ買収交渉からスタート、今や、ソフトバンク、楽天などIT企業名が「近鉄」「太洋」などに代わりスポーツニュースに流れる。ブログサイト、選手とのメール交換コーナー、キャンペーンなどの効果から、ページビュー(アクセス数)が昨年1年間で約+50%増。広告主としても宣伝効果を狙いたい。

先進国病‐克服の糸口‐楽しいスポーツを政治に利用されたくないという声も多いが、増えつづける生活習慣病対策、医療コスト削減のためにもスポーツ振興は、日本だけではない。ニューヨークマラソン、ボストンマラソンなど地方公共団体は、イベントによる地域振興、ライフスタイルの向上を狙う。ジョギング、ウォーキングが増え、(人目が増え)犯罪が減ったという事例も聞く。

健康器具メーカーも率先:オムロンの作田社長がダイエット日誌ウェブを公開「カラダスキャン」のキャンペーンサイト、6ヶ月で5キロ減、体脂肪率20%減、ウィークデー45分、ウィークエンド1.5時間のウォーキング効果、楽しみ方、ウォーキングコースの紹介など。同社社員、関連取引先にも大きなインパクト?

関連企業:現在調査中のため、銘柄名だけにしておきたい。
デサント(8114)Y402, 時価総額:309億円、PER: 17X、アディダスとのライセンス交渉決裂で苦戦したが、自力で立ち直る。EV/EBITDA:6X
アシックス(7936)Y497, 時価総額:993億円、PER: 10X、ニューヨークマラソンの約60% が同社製シューズを履く言われるほど。
ミズノ(8022)Y516、時価総額:685億円、PER: 20X、ウェア、用具など全般。ミズノのスポーツ教室などに最近申し込みが増えているそうだ。
ゼビオ(8281)Y3,190、時価総額:1,019億円、PER:23X、ヴィクトリア(売上約300億円、前期は赤字)を吸収。ヴィクトリアの粗利が意外に高かった模様だが、コスト削減、需要喚起はこれから。

(菊川 半蔵)

(情報提供を目的にしており内容を保証したわけではありません。投資に関しては御自身の責任と判断で願います。)

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